双重考验：2008货币从紧之惑
本报记者 李新 北京报道
前言
当前中国的宏观经济形势复杂，1月份PPI同比上涨6.1％，CPI同比上涨7.1％，创下11年以来新高，通胀压力继续增大；另外，1月份人民币贷款新增8036亿元，同比多增2373亿元，这一数据出人意料的反弹多少说明了货币从紧的努力似乎遇到了挑战。在外部，美国次贷危机已经造成全球经济放缓，这样的外部形势好像能够为中国的经济合理降温。然而，如果美国经济陷入衰退，从紧政策将会在中国出口受到挤压的同时，导致中国经济转冷。加之，南方雪灾意外来袭，人们更增加了对紧缩政策的疑虑。
从紧的经济政策正面临双重考验。
对此，中共中央总书记胡锦涛在春节前中央政治局举行集体学习时指出，要科学把握宏观调控的节奏和力度。这被解读为，宏观调控政策应体现出灵活弹性。2月13日，央行货币政策委员会委员樊纲表示，当前宏观经济政策重要特点就是相机选择，适时调整。2月15日发改委政策研究室主任李朴民表示，“双防”的宏观调控政策取向不会改变。
宏观政策取向确立之后的具体政策手段仍将继续考验决策层，货币政策中的不同调控工具应该如何搭配？货币政策是否就能完成宏观调控的政策目标？如果不能，财政政策将发挥怎样的作用？
针对这些问题，我们邀请国家信息中心经济预测部副主任、首席经济师祝宝良，人民大学经济学院副院长刘元春，雷曼兄弟公司亚洲经济学家孙明春，深入讨论。是为本期天下论衡。
本轮物价上涨的主要原因在于供给短缺，而不是需求过旺，因此加息对于抑制当前的物价上涨其实作用不大。
就中国经济增长来讲，真正影响大的是投资，而对投资而言最敏感的是信贷。
鉴于美国经济已出现明显的放缓迹象，中国经济在出口增速下降的带动下很可能会进一步放缓，而且很可能出现产能过剩的问题。
没必要夸大PPI6.1％所传达的信息
《21世纪》：眼下，中国从紧的货币政策正面临着考验。一方面是，1月份的CPI数据高达7.1％，PPI数据达6.1％。通胀形势严峻；同时中国货币供应量和信贷投放增幅依然强劲。另一方面，美国次按危机导致的全球经济放缓，以及南方雪灾给我国经济带来的影响，这些客观上起到了给中国经济降温的作用。有观点认为，从紧的货币政策应该适当放松，以避免发生流动性紧缩的危险？对此，您的观点是什么？
刘元春：总体来说，近一段时间来CPI大幅回落的可能性不大，这里有几个方面的原因。一是食品价格，这是我国CPI进一步攀升的核心。目前整个粮食以及相关产业的供求状况非常紧张，而且我国粮食生产存在制度上的瓶颈，以家庭联产承包责任制为主体的农业生产方式，阻碍了农业生产效率发生根本变化的可能。另外，近年来公布的粮食增长数据可能存在一些统计上的误差，去除这些数据上的水分之后，中国粮食增长的状况并不乐观。最后，在工业化加速的阶段，农业生产的机会成本也在迅速提高，仅仅通过农业补贴和一些支农政策是不能抵消机会成本的加速增长的。这是供给方面的考虑。
在需求方面，随着工业化进程的加快，对粮食需求的增长速度超过供给速度，这一局面在未来5到6年内还会持续。从历史上来看，任何国家在工业化的加速阶段，都会出现这样的情况。
从国际市场的供需情况来看，2008年5月份全球粮食储备会达到最低点，所有大中型粮食期货和现货价格在今年年初都是继续上升的，国内粮食价格跟国外的粮食价格依然存在比较大的差价，这决定了我们不可能通过国际市场来平抑国内粮食价格。
因此，粮食价格问题不是一两年内能解决的。出台短期的扶持和行政干预政策，也很难解决农产品价格上涨的问题。
我们认为，农产品价格的上涨实际上反映了中国工业化加速阶段过程中，二元经济加速调整的必然产物，这属于中期现象，而不是短期的宏观现象。
另外，生产要素价格在未来一段时间内会进行调整，中国在新世纪市场化的核心就是要素市场调整。就一月份的PPI数据来看，没有必要夸大6.1％所传达的信息，近几年来，PPI和CPI之间的传递机制发生了很大的变化，不像1980年代、1990年代那样，PPI与CPI之间那样有很快的传递速度。成本1％随着技术升级和规模经济出现，企业消化来自上游产业成本冲击的能力已经大幅提高。
进年快很多很多。中国原来那种大规模的洪灾对中国的经济影响都不大。至于雪灾的影响，相对于中国经济整体而言，是局部性和季节性的，可能有些部门受到影响比较大，但是在中国特殊的救灾体系中，经济恢复效率是非常高的，而且，恢复重建又会刺激新的生产，带来新的投资，相应的信贷又会跟进。
次级债危机带来的全球经济放缓不容忽视，但是我们认为，近一段时间的贸易顺差的回落并不是次债危机所引发的。中国贸易顺差下落从2007年底开始，2007年12月出口增长降到了21.7％，低于2007年上半年27％的增长速度。今年1月份我国贸易顺差194.9亿美元，是2007年5月以来月度贸易顺差首次低于200亿美元。如果仔细分析数据，中国外贸变化是外贸政策调整的结果，从这一点来讲，即便世界经济放缓，美国和整个世界对中国的出口需求减缓，中国自身的调整能力仍是比较大的。况且，从美国来看，虽然美国的贸易逆差有所减少，但是贸易逆差的局面并没有发生根本变化。因此，次债危机使得中国出口放缓的因果关系是不成立的。
外部环境对中国宏观经济的影响会很大，但不是根本性的，最根本是我国的信贷政策。就中国经济增长来讲，真正影响大的是投资，而对投资而言最敏感的是信贷。
总体而言，中国经济会维持高位运行，在整个外需相对下滑的情况下，中国经济进行内部自我调整之后，仍将维持10％左右的增长。
孙明春：我们认为，通货膨胀从上半年来看还会很高，但是到了下半年通货膨胀就不再是一个最大的问题，通货膨胀主要还是一个短期的问题。我们预计，今年一季度的CPI上涨7.1％，二季度上涨6.0％，但是CPI到了下半年就会下降，第三季度的CPI我们预计是3.4％，应当是比较低了。
现在的问题主要是食品供应，一些商品的价格还会上涨，但是到第三季度，很多商品的价格就会回落。另外，如果全球经济增长放缓，外需减弱，产能过剩的问题可能会显露出来。
祝宝良：我有一个看法，就是可能过多的人夸大了美国次贷危机和世界经济增速减慢对中国的影响。
一是美国经济会不会衰退的问题，很多人觉得衰退的可能性越来越大。但我认为美国经济衰退的可能性不大，美国正在实施刺激措施力度很大，传统的财政和货币政策双扩张会提振美国经济，应该说美国经济没有那么的悲观。国际货币组织的最新预测也认为美国今年的经济增长率在1.5％左右，基本不会衰退。只要美国消费还会有一定的增长，对中国的出口影响不会太大。
另一方面，美国经济下滑对欧洲和日本的影响不会太大，因为次贷危机发生在美国，对欧洲、日本的影响主要体现在买了美国次贷产品相关机构损失较大，对其商业银行影响不大，不会出现商业银行不愿意贷款给本国企业的现象。所以次按对日欧的影响不会像美国那么大，对发展中国家影响就更小了。
第二是发展中国家与发达国家经济脱节的问题。我认为这种脱节是在一定程度上存在的。比如从今年1月份的数据来看，美国经济持续下滑，但是中国的出口并未受影响，甚至还加快了，中国对欧盟和一些发展中国家的出口数据都比较高。
雪灾对物价肯定有影响，农产品供应减少了，而且可能会持续比较长的时间，对蔬菜至少影响三四个月，对大牲畜影响八九个月。但是对经济增长只是短期的，主要在第一季度，对长期经济增长反而因灾后加快重建有正面作用。我对今年的GDP增长速度仍比较乐观，应该在10.5％左右。但物价上涨压力比去年预计要高，局面消费价格指数可能要突破5.5％。
加息是次优选择
《21世纪》：那么，在您对目前宏观形式判断的基础上，您认为今后一段时间内，从紧的宏观经济政策会不会做出调整？
刘元春：今后一段时间内宏观经济政策的定位，关键在于对今后内外不平衡局面的把握。中国现在处于一个很矛盾的境地，一方面内部CPI、PPI和信贷增长幅度超出预期；另一方面又面临整个世界经济放缓的情况，好像这在一定程度上能对中国整体经济过热有降温的作用。这种局面是中国宏观经济不确定性的关键所在，我们认为中国宏观经济政策总体的方向不会有太大变化，但是在具体的政策措施上应当有所调整，尤其是货币政策工具的调整，比如汇率，2008年开始，中国可能会进入一个加速升值的阶段。
祝宝良：我觉得从紧的货币政策不会改变。去年年底我们对今年的GDP预测值为10.8％，现在我们把今年的预期调整到10.5％，实际上是考虑到美国经济进一步下滑对世界经济的影响。今年物价上涨的压力会进一步加大。“双防”的提法没有必要发生变化。
孙明春：就货币政策来讲，不应该因为一月份的宏观数据高企就进一步收紧，但也不应放松，如果放松就有可能会出现产能过剩的问题。当前紧缩政策的主要目的是，控制固定资产投资的过快增长，防止在今年的政府换届年出现新一轮的投资热潮。如果央行放弃当前的信贷紧缩，固定资产投资出现大幅度反弹的话，那么一旦国外需求在今后一到两年里明显减弱，国内产能过剩的问题会更加严重，这对不平衡的中国经济来说无疑是雪上加霜。
因此，信贷紧缩的政策需要坚持。如果到下半年出现经济偏冷的迹象，央行届时可以放松信贷紧缩，而不必再担心过度投资会再现，因为届时企业的投资行为将会因外部经济形势的变化而变得更为理性。
《21世纪》：1月份的高达7.1％的CPI数据，使一些人认为加息不可避免。但是在美联储及其他国家不断降息的背景下，中国逆势加息的可能性有多大？
孙明春：我们认为这半年内不会加息，即便是加息的话，也是短期借款利息。本轮物价上涨的主要原因在于供给短缺，而不是需求过旺，因此加息对于抑制当前的物价上涨其实作用不大。
鉴于美国经济已出现明显的放缓迹象，中国经济在出口增速下降的带动下很可能会进一步放缓，而且很可能出现产能过剩的问题。在微观层面，企业所受到的冲击可能会相当明显，因此很难讲目前我们应该担心经济过热还是过冷，过度加息有可能导致国内企业受到外需减弱和利率成本上升的双重打击。
随着美联储的大幅度减息，中美间的利差已出现倒挂，如人民币利率进一步上调，势必增大套利资金流入的动机，这反过来会给货币政策增加更多的压力。
祝宝良：从1月份数据可见物价上涨加快了，PPI、CPI都在涨。这主要来自国际国内多方面原因。美国经济下滑带来物价上涨的压力也会进一步加大，原因在于，美国大幅度降息以后，美元贬值可能会加快，以美元计价的一些产品价格都会上涨，现在原油价格突破100美元了，国际粮食价格上涨了40％多。造成物价上涨的国内因素，一是雪灾造成粮食、蔬菜、肉类价格上涨；二是工资上涨的幅度加快，成本上涨的压力较大；三是资源型产品价格面临上调的压力；四是全社会通货膨胀预期加大，提前消费、提前投资、增加工资要求等现象会导致成本推动型通货膨胀演变成需求拉动型。因此，货币政策从紧是必要的。
从紧手段主要有四个方面。存款准备金率、利率、信贷控制，再就是汇率。这四个方面要协调运用。
我认为，在次序上，应先动用数量型工具，比如存款准备金率还可以调。在汇率方面，汇率升值的步伐可以更快一点，现在国内股市不太好，房地产价格稳中趋降，人民币升值加大一点不会带来热钱流入，这是一个加快人民币升值的好时机。现在的市场利率还很低，存款的负利率也要解决，适当的加息是必要的。2月份物价的上涨还会较高，估计到3月中旬可以适当加息。
刘元春：我们认为，中国进一步加息的步骤会放缓。做出这一判断是基于这些考虑，一方面，美国次债危机的进一步扩散预计会在三四月份，到那时美国会进一步降息，中美利差的进一步倒挂使得资本流入的可能性加大。因此，此时选择人民币加速升值，同时保持利率的稳定，应该是近期政府比较明智的决策。
同时就数量性工具来讲，中国仍有很大的操作空间，现在存款准备金率是15％，按照一种公认的测算，存款准备金率提高至18％应该是可行的，从目前的迹象来看，进一步提高存款准备金率，进一步加大央行公开市场业务的冲销力度，可能是政府一个很重要的选择。
另外一个很重要的原因，即使是进行货币政策调整的话，我们认为会在“两会”之后。
在中国，在货币政策中，数量性工具依然是首位的，价格型手段是次要的。边际有份利率的调整在某种程度上跟中国的投资无关，中国现在实际上负利率是一种金融补贴，补贴的减少对整个投资行为没有太大影响。利率的调整虽然很重要，但是它更表象一些。
信贷紧缩，不可承受之重？
《21世纪》：在从紧的货币政策中，信贷控制政策严格控制商业银行的信贷规模，这给中小企业的融资带来了很大影响，根据了解，现在珠三角一带的不少中小企业面临融资困境，甚至一些企业倒闭。如何看信贷控制对企业尤其是中小企业的影响？
刘元春：中国的经济盘子太大，学术界有人质疑中国是不是需要实行统一的货币政策。这一质疑的潜台词是说中国不同区域的情况是不一样的，统一的紧缩型货币政策对不同区域、不同规模企业的影响很不同。
进一步紧缩的货币政策势必对中小企业和西部地区带来较大影响，但这并不能成为在总体上改变我国从紧货币政策总体定位的理由。第一、即使发达国家中小型企业的信贷问题，也不是通过简单的市场化信贷来解决的，一般是由大规模的中小型企业信贷基金来完成的。对中国来讲，不能因为中小型企业因为信贷困难倒闭了，就要在货币政策上要进行大幅度调整，而是说国家应当在中小企业基金等其他方面有所作为。第二、货币政策本身定位是总量控制，而不是结构性调整，在一个成熟的市场经济体系中，不同经济区域往往通过商业银行的理性选择来应对统一货币政策的冲击。中国虽然不存在这种成熟的调整模式，但是货币当局依然可以通过道义劝说以及窗口指导等手段，引导商业银行进行相应的区域性规划和调整，以缓和统一货币政策对不同区域的差别冲击。
祝宝良：信贷控制作为行政性的数量控制手段，结果往往是贷款流向大企业、大项目和沿海地区，因为这类贷款量大、收益高、审贷成本低。但中小企业的贷款难度就比较大了。我国本身就缺少针对中小企业的金融机构，这是一个很大的问题。
孙明春：这实际上只是一种次优的选择，我想央行也是不得已而为之。换句话说，这超越了货币政策本应承担的责任。信贷控制目的是为了控制投资，那么反过来想，为什么企业愿意大力投资呢？是因为中国企业的利润率很高，投资回报很高，为什么会这样？主要原因是中国的成本低，目前中国的价格体系是扭曲的，不能完全反映生产的成本。如果把能源价格、土地价格、环保成本以及劳动力成本加入，企业的投资回报就没有这么高了。不做要素价格体系的改革，通过利率政策、信贷政策，对企业投资的控制效果不是很好。
当然，在选择改革要素价格的时机上似乎遇到了困难，迈出这一步改革需要勇气。虽然会遇到种种困难，但从长期来讲，改革会给中国企业带来真正的竞争力。
《21世纪》：中国银行系统仍然存在一些结构性问题，比如不良贷款结构以及信用风险问题等，在从紧的货币政策环境下，信贷控制会不会使得银行所面临的问题进一步凸现，进而进一步影响银行业的改革？
刘元春：会有这样的影响：存款准备金率的提高，会导致资金利用效率的降低，导致商业银行的利润下降，即便商业银行在信贷控制的情况下会选择优质项目进行投资，但总体收益仍会下降。不过，我觉得这个影响不会很大。在这一轮经济繁荣的过程中，整个银行业的利润增长太快了，这方面带来的利润降低对它的影响不是实质性的。而且，金融创新之后，银行表外业务的盈利能力越来越强，这也给银行带来了相当可观的利润。
通缩有多远？
《21世纪》：国家发改委在2006年组织的一次调查显示，在2008年下半年，中国可能会出现电能过剩的问题，考虑到中国煤电油运联动的局面，中国经济又面临着通缩的威胁。那么在出口可能减缓的情况下，通所得威胁有多大？
刘元春：我们认为，这种观点没有太多依据。就电能过剩来看，根据测算，2002年，中国电能会过剩10％到20％，但是到了2003年、2004年却出现了电能短缺20％的情况，这说明，加速工业化和加速结构调整时期，简单预测某一个部门的供需很困难。
另外，考虑到现在能源成本，即便出现电能过剩，电价也不会下调。而且，如果出现电能过剩，在市场经济环境下，很有可能会自然淘汰一批产能。中国某个部门出现产能过剩，或者出现产能不足都是正常的，都是市场经济正常波动的反应。不应简单地把这些东西放大。
总体而言，在中国宏观经济处于上行区间和加速发展时期，近期通货紧缩的威胁基本是没有的。
祝宝良：通缩在中国目前来说，发生的可能性非常小。在中国，价格上涨的压力非常大，一些重要的初级产品价格仍受到控制。价格体系扭曲实际上隐含着较大隐形通货膨胀压力。当前，随着我国不断改善民生，收入水平不断提高、社会保障不断完善，消费需求的作用开始提高，社会总需求和总供给基本平衡，产能过剩问题并不严重。
财政政策需着眼中期
《21世纪》：对从紧的货币政策的背景以及效果，不同学者有不同的看法，有人认为，就这一轮通货膨胀来看，货币政策并不是有效的应对手段，您怎么看？
孙明春：从理论上讲，加息等货币手段对于抑制通货膨胀的作用主要是通过抑制总需求，来减轻求大于供所导致的价格上涨的压力。而去年以来发生在中国的物价上涨，主要集中在食品价格上，其主要原因并不是需求过旺，而是因为出现了暂时性的供给短缺。由于加息并不能增加食品供应，它对抑制当前的物价上涨意义不大。
刘元春：首先，就整个宏观经济形势来看，说中国经济整体过热还过于大胆，从潜在GDP，投资收益率等方面来看，中国经济健康的态势是非常明显的。
另外，很多民生问题不应该宏观化，解决民生问题不能仅仅依靠宏观经济政策，期望通过货币手段来解决当下CPI上涨的压力，可能是有问题的。任何的物价上涨肯定是货币现象，这一判断没有问题，但并不是任何物价上涨都是货币发行所导致的。中国的流动性是由于大规模的贸易顺差所导致的，或者说大规模外汇储备所导致的，因此，这几年来的流动性过剩并没有带来很高的CPI。那么去年以来的CPI上涨到底是怎么引起的呢？我们认为主要是结构性变化，相对价格的调整，以及国际联动因素所推动的。
的确，通货膨胀是一个货币现象，货币出现了贬值。但是货币贬值有很多表现形式，可能是货币流动速度加快，可能是货币发行量过大。除此之外，还有可能是结构性成本推动导致的暂时性价格变化，或者价格扭曲的释放，这些很可能跟货币没有关系。
去年年底以来，中国的货币政策名义是从紧的，但实际上是宽松的，因为根据我们的调查，这几年的货币条件指数(货币条件指数是综合了实际货币供给、真实利率和实际有效汇率变化的加权平均指标)一直是在下降。
祝宝良：从通货膨胀的特征看，的确是这样的。这轮价格上涨不是需求拉动型的，而是成本推动型和结构型的通货膨胀。从紧的货币政策主要是调控短期需求，对成本推动型和结构型通货膨胀的抑制作用会非常小。
成本推动型的物价上涨有两种原因，一个是工资推动型的，这时就要控制工资增速；另一个是利润推动型的，企业为了垄断利润而推动商品价格上涨，典型的如国际石油价格、国际铁矿石价格上涨都是少数国家和少数企业垄断的结果。
对于粮食价格上涨和国内的副食品价格上涨，我们的政策就是对农业进行补贴降低农业生产成本，提高农业生产的比较收益，从而稳定农产品价格，增加农民收入。实际上，从目前的情况看，哪些产品的生产得到补贴，哪些产品的价格就稳定，补贴粮食生产粮食价格就相对稳定，但是蔬菜和牲畜生产没有补贴，价格就上涨得比较高。这要靠财政政策来发挥作用。所以对于成本推动型的通货膨胀，必须从体制、财政政策上来解决，货币政策作用不大。
我国2008年的财政政策很明确，就是要解决民生问题，解决民生就是财政政策要发挥作用。面对农产品价格上涨，要对低收入阶层进行补贴，这些都是财政政策发挥的作用。
《21世纪》：去年年底，中央经济工作会议确立实行“双紧”的政策以来，已经有一段时间了，现在各方面的宏观经济数据仍然显示经济热度很高，似乎从紧货币政策的效果被抵消了一些。而且，次按危机之后，美国的扩张性货币政策也缩小了中国货币政策的施为空间，比如加息的空间受到挤压。在货币政策作用受限的情况下，财政政策应该发挥什么样的作用？
刘元春：首先，繁荣时期的财政必须从中期来考虑，中国目前情况不排除财政政策在很多方面可以有所作为，并不是说繁荣时期就要进行财政的紧缩。
其次，财政政策有所作为时，应该进行大幅度的调整，从商业周期的基础建设投资转向民生投资，对于中长期的基础性民生产业，比如说教育和医疗要进行大幅度投入，并且这个投入不必按照GDP增长幅度来投入，而是应该大幅度的投入。
第三，我们认为，目前再分配机制加大了中国的不公平问题，所以这方面应该采取一系列措施。
第四，财政收入结构的调整是中国结构性调整的核心，在货币政策侧重总量调控的前提下，财政政策应当在加速结构性调整上有更大的作为。
祝宝良：我国2008年的财政政策很明确，就是要解决民生问题，解决民生就是财政政策要发挥作用。面对农产品价格上涨，要对低收入阶层进行补贴，这些都是财政政策发挥的作用。还可以发国债，这些在今年已经很明确了。
孙明春：财政政策应该发挥更积极的作用，财政政策主要是两个方面，一是支出政策，一是收入政策，收入主要是税收。就财政体制来讲，现在的问题主要是税收这部分比较薄弱，缺乏税收杠杆，税种较少，一些税种需要引入，比如物业税、燃油税等。
在财政支出方面，已经有较多作为，现在来讲，要做好准备增加支出，尤其是补贴中低收入阶层，比如医疗保险、住房补贴等等。
